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1、漢鐘精機(jī)是國(guó)產(chǎn)螺桿壓縮機(jī)龍頭，從業(yè)績(jī)規(guī)模來(lái)看，32.6億營(yíng)收，6.4億凈利潤(rùn)，是一家不折不扣的小公司。小公司的業(yè)務(wù)模式簡(jiǎn)單，分析重點(diǎn)就從產(chǎn)品線(xiàn)入手。

2、漢鐘精機(jī)基于螺桿壓縮機(jī)，擁有兩大產(chǎn)品線(xiàn)：壓縮機(jī)和真空泵，都屬于通用類(lèi)機(jī)械設(shè)備，壓縮機(jī)是制冷及空調(diào)設(shè)備的核心零組件，我們可以理解為制冷系統(tǒng)的心臟。真空泵則是光伏設(shè)備的關(guān)鍵部件之一，主要用于維持真空系統(tǒng)，具體應(yīng)用的環(huán)節(jié)包括光伏拉晶、電池片生產(chǎn)以及半導(dǎo)體行業(yè)的各個(gè)環(huán)節(jié)。

3、公司是國(guó)產(chǎn)螺桿壓縮機(jī)和光伏真空泵龍頭，未來(lái)能否建立起競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，要重點(diǎn)關(guān)注服務(wù)業(yè)務(wù)的占比。

漢鐘精機(jī)基于螺桿壓縮機(jī)，擁有兩大產(chǎn)品線(xiàn)：壓縮機(jī)和真空泵，都屬于通用類(lèi)機(jī)械設(shè)備。

壓縮機(jī)是制冷及空調(diào)設(shè)備的核心零組件，我們可以理解為制冷系統(tǒng)的心臟。真空泵則是光伏設(shè)備的關(guān)鍵部件之一，主要用于維持真空系統(tǒng)，具體應(yīng)用的環(huán)節(jié)包括光伏拉晶、電池片生產(chǎn)以及半導(dǎo)體行業(yè)的各個(gè)環(huán)節(jié)。兩個(gè)產(chǎn)品在公司的營(yíng)收占比分別為54%和38%。從業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)的角度來(lái)看，壓縮機(jī)屬于成熟業(yè)務(wù)，未來(lái)增長(zhǎng)動(dòng)力不足，但是卻能夠貢獻(xiàn)穩(wěn)定的現(xiàn)金流；真空泵則隨著光伏和半導(dǎo)體市場(chǎng)的增大，需求也隨之增大，屬于成長(zhǎng)類(lèi)業(yè)務(wù)。

成熟業(yè)務(wù)：壓縮機(jī)

壓縮機(jī)工作的原理就是推著氣體往前走，用途有兩個(gè)。第一個(gè)，用于制冷。第二個(gè)，提供工業(yè)動(dòng)力。我們先來(lái)了解一下用于制冷的壓縮機(jī)。

根據(jù)制冷量由小到大分別為轉(zhuǎn)子式、渦旋式、活塞式、螺桿式、離心式五大類(lèi)。其中后兩類(lèi)技術(shù)難度較高，制冷能力較強(qiáng)，主要用于大型商用和工業(yè)領(lǐng)域的中央空調(diào)、冷鏈物流和熱泵。目前主要發(fā)達(dá)國(guó)家的螺桿壓縮機(jī)占比在80%以上，我國(guó)仍處于30%低位，伴隨國(guó)內(nèi)企業(yè)突破螺桿生產(chǎn)技術(shù)，螺桿壓縮機(jī)的占比有所提升，未來(lái)將逐步取代活塞式壓縮機(jī)。不過(guò)需要注意得是，隨著我國(guó)傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施逐步完善，預(yù)計(jì)未來(lái)將維持小幅穩(wěn)定增長(zhǎng)，不會(huì)超預(yù)期。

對(duì)比之下，冷鏈物流市場(chǎng)未來(lái)的空間更為樂(lè)觀。根據(jù)中物聯(lián)冷鏈委的數(shù)據(jù)，2015-2021年，冷鏈物流市場(chǎng)規(guī)模的年均復(fù)合增速為15%，我國(guó)人均冷庫(kù)的容量為0.132立方米，遠(yuǎn)低于海外大部分國(guó)家。在餐飲變革、生鮮電商等的推動(dòng)下，十四五期間冷鏈物流仍將維持較快的增速。漢鐘精機(jī)在冷鏈物流的布局主要應(yīng)用在冷庫(kù)和食品深加工，暫不涉及冷藏車(chē)和商超的冷柜，具體場(chǎng)景包括農(nóng)產(chǎn)品保鮮、漁船速凍、食品速凍隧道等。

了解完壓縮機(jī)的制冷方向的市場(chǎng)前景，我們?cè)賮?lái)看一下，壓縮機(jī)提供工業(yè)動(dòng)力方面的市場(chǎng)前景。

再來(lái)看壓縮機(jī)的另一條產(chǎn)品線(xiàn)：空氣壓縮機(jī)?？諝鈮嚎s機(jī)的主要功能是提供壓縮氣體作為工業(yè)的驅(qū)動(dòng)力，具有比較強(qiáng)的順周期屬性，行業(yè)的景氣度與制造業(yè)高度相關(guān)。2022年空壓機(jī)行業(yè)景氣度下滑，公司在該領(lǐng)域的營(yíng)收下降10%。大環(huán)境的影響無(wú)法改變，公司應(yīng)對(duì)的策略是調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，從傳統(tǒng)有油的空壓機(jī)轉(zhuǎn)向無(wú)油空壓機(jī)，借助研發(fā)推出新品，來(lái)對(duì)沖行業(yè)的低迷和低端產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)。

除了現(xiàn)有的成熟產(chǎn)品，在壓縮機(jī)領(lǐng)域，公司也有較多的小幅量產(chǎn)和在研中的新品，集中在電動(dòng)車(chē)和氫燃料電池領(lǐng)域，但都屬于偏早期的業(yè)務(wù)，可以作為對(duì)公司中長(zhǎng)期關(guān)注的方向。

既然壓縮機(jī)已經(jīng)是成熟市場(chǎng)，新產(chǎn)品又還在研發(fā)期，下一條視頻我們來(lái)分析，漢鐘精機(jī)未來(lái)是否還有增長(zhǎng)空間？

漢鐘精機(jī)的壓縮機(jī)業(yè)務(wù)已經(jīng)成功實(shí)現(xiàn)了從0到1，但是未來(lái)的增長(zhǎng)重點(diǎn)不再這里，而是真空泵。

成長(zhǎng)型業(yè)務(wù)：真空泵

真空泵系列產(chǎn)品自2016年開(kāi)始量產(chǎn)，近3年的復(fù)合增速是56%，營(yíng)收占比也提升至38%，是內(nèi)部增長(zhǎng)最快的產(chǎn)品線(xiàn)。公司的真空泵技術(shù)源于臺(tái)灣漢鐘精機(jī)，2000年以前就開(kāi)始研發(fā)真空泵，2006年開(kāi)始做推廣，在市場(chǎng)上逐步獲得認(rèn)可。目前真空泵的主要應(yīng)用領(lǐng)域是光伏行業(yè)，在半導(dǎo)體市場(chǎng)小批量供貨。結(jié)合2022年的出貨結(jié)構(gòu)來(lái)看，拉晶環(huán)節(jié)占70%，電池片環(huán)節(jié)占20%，半導(dǎo)體等其他領(lǐng)域10%。

真空泵是光伏設(shè)備的關(guān)鍵部件之一，主要用于維持真空系統(tǒng)，具體應(yīng)用的環(huán)節(jié)包括拉晶和電池片。公司在2011年切入光伏領(lǐng)域，目前在拉晶和電池片環(huán)節(jié)的市占率分別為70%和15%。在電池片環(huán)節(jié)，公司的真空泵主要應(yīng)用在PERC制程工藝，在TOPCON工藝的真空泵出貨量有所增加，在HJT環(huán)節(jié)，處于配合客戶(hù)測(cè)試的階段。從行業(yè)角度來(lái)看，隨著N型電池技術(shù)的成熟，TOPCON和HJT有望成為未來(lái)擴(kuò)產(chǎn)的主力。雖然技術(shù)路線(xiàn)不同，電池片每GW對(duì)應(yīng)的真空泵需求數(shù)量會(huì)有差異，但整體上對(duì)應(yīng)的真空泵價(jià)值量相差不會(huì)特別大。

在半導(dǎo)體領(lǐng)域，真空泵是半導(dǎo)體各工藝制程環(huán)節(jié)必備的通用設(shè)備，真空系統(tǒng)直接關(guān)系到芯片的性能和良率。根據(jù)國(guó)際半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)（SEMI）的估算，2022年全球半導(dǎo)體真空設(shè)備市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)240億元，中國(guó)約70億元。全球半導(dǎo)體真空泵市場(chǎng)95%的份額被海外廠商占據(jù)，包括瑞典Atlas（收購(gòu)英國(guó)Edwards）、德國(guó)普發(fā)（Pfeiffer Vacuum）、日本荏原（Ebara）等，國(guó)內(nèi)廠商合計(jì)不到5%。漢鐘精機(jī)已經(jīng)中國(guó)大陸和臺(tái)灣地區(qū)都取得了重點(diǎn)客戶(hù)突破，預(yù)計(jì)未來(lái)會(huì)有較大的國(guó)產(chǎn)替代空間。不過(guò)，目前半導(dǎo)體真空泵占公司營(yíng)收比重只有6%，絕對(duì)規(guī)模是2億，當(dāng)前半導(dǎo)體市場(chǎng)景氣度較低，預(yù)計(jì)半導(dǎo)體真空泵業(yè)務(wù)放量可能要到2025年以后。這項(xiàng)業(yè)務(wù)是中期關(guān)注的重點(diǎn)。

對(duì)于漢鐘精機(jī)這樣的“小”公司，未來(lái)有沒(méi)有可能建立起護(hù)城河呢？

長(zhǎng)期對(duì)標(biāo)：瑞典Atlas

總結(jié)當(dāng)前公司的整體實(shí)力，屬于國(guó)產(chǎn)廠商的龍頭，還不具備比較明顯的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。從長(zhǎng)期來(lái)看，想要建立起護(hù)城河，對(duì)標(biāo)的公司是瑞典的Atlas。該公司的主要產(chǎn)品包括壓縮機(jī)、真空產(chǎn)品、工業(yè)和動(dòng)力設(shè)備，除了設(shè)備銷(xiāo)售，還有非常重要的售后服務(wù)市場(chǎng)，整體設(shè)備銷(xiāo)售和服務(wù)收入的比重是65%和35%。如果按照設(shè)備種類(lèi)拆分，傳統(tǒng)壓縮機(jī)的服務(wù)收入占比高達(dá)43%，真空泵的服務(wù)收入占比是24%，管理層認(rèn)為真空泵的服務(wù)業(yè)務(wù)還不夠成熟，仍然有較大的提升空間。

服務(wù)業(yè)務(wù)類(lèi)似耗材的屬性，客戶(hù)在購(gòu)買(mǎi)新設(shè)備后，需要定期對(duì)設(shè)備進(jìn)行維修養(yǎng)護(hù)，工作條件越惡劣、要求越高，維護(hù)周期越短，以半導(dǎo)體真空泵為例，嚴(yán)苛制程真空泵養(yǎng)護(hù)周期1年左右，每次養(yǎng)護(hù)成本約為新設(shè)備售價(jià)的20%。相比設(shè)備銷(xiāo)售業(yè)務(wù)，服務(wù)業(yè)務(wù)收入更持續(xù)穩(wěn)定，現(xiàn)金流更好、利潤(rùn)率更高。

目前漢鐘精機(jī)的零配件維修業(yè)務(wù)營(yíng)收占比為6%，毛利率高達(dá)40%，高于壓縮機(jī)31%的毛利率。未來(lái)隨著真空泵市占率的提升，維修業(yè)務(wù)的占比也會(huì)逐步提升。這是長(zhǎng)期對(duì)公司業(yè)務(wù)的重要關(guān)注點(diǎn)。

起底漢中精機(jī)，我們可以得到三點(diǎn)啟示：

1、公司的兩大業(yè)務(wù)條線(xiàn)中，壓縮機(jī)屬于成熟業(yè)務(wù)，但也有較多儲(chǔ)備的新產(chǎn)品，增量主要來(lái)源于冷鏈物流市場(chǎng)。

2、真空泵屬于成長(zhǎng)型業(yè)務(wù)，目前的優(yōu)勢(shì)和業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)在光伏領(lǐng)域，中期的潛力在半導(dǎo)體領(lǐng)域。

3、公司是國(guó)產(chǎn)螺桿壓縮機(jī)和光伏真空泵龍頭，未來(lái)能否建立起競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，要重點(diǎn)關(guān)注服務(wù)業(yè)務(wù)的占比。





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